Marchés financiers • Décembre 2018 portait en germe les défis de 2019

Sébastien Laye, chercheur associé à l’Institut Thomas More

          

2 janvier 2019 •


« Les marchés financiers sont sur le court terme une machine à voter et sur le long terme une machine à peser », disait le légendaire investisseur Benjamin Graham dès les années 1930 ; or, alors même que l’économie mondiale et singulièrement l’économie américaine sont encore officiellement en croissance, les dernières semaines de l’année 2018 ont mis en exergue les votes (ou craintes) des investisseurs sur la soutenabilité de cette croissance : les marchés actions, bien plus prédictifs qu’on ne le croit en Europe sur l’état de l’économie réelle, ont tangenté l’entrée dans ce qu’on appelle un marché baissier (bear market) avec une correction approchant les 20% (notamment sur le marché le plus survalorisé et spéculatif, celui du Nasdaq ou valeurs technologiques américains). En retraçant entre 15 et 20% par rapport à leur sommet de l’année, les principaux indices mondiaux ont mis un terme au second plus long marché haussier depuis la fin de la seconde guerre mondiale, environ neuf ans : la durée exceptionnelle de ce cycle haussier – normalement plutôt de 5-6 ans – fallacieusement justifié par les liquidités injectées par les banques centrales, plaidait dès le début de l’année pour son extinction : seul le stimulus fiscal de Trump a pu expliquer son éphémère survie.

Mais au-delà des données boursières (survalorisation, spéculation indue, fin du cycle), y a-t-il des données objective dans l’économie réelle qui justifieraient cette correction boursière ? En réalité, en cette fin d’année, les grands investisseurs internationaux inquiets des déséquilibres de marché n’avaient que l’embarras du choix pour justifier leurs ventes sur la base de prédictions économiques pour l’année 2019 ; de la même manière que le cycle boursier s’effiloche, le cycle économique d’expansion, anormalement long lui aussi du fait des biais créés par les banques centrales, n’est plus favorable.

Après dix années de croissance, y compris une croissance attendue à 2,3% aux États-Unis en 2019, il devra céder la place à une récession conjoncturelle : non pas nécessairement une répétition de la crise financière de 2008 (même si cela n’est pas impossible comme nous l’avons longuement étudié dans un rapport pour l’Institut Thomas More), mais a minima un retournement normal de cycle comme en 1992 ou 2001. Cette correction économique et boursière est concomitante à l’inéluctable retrait de liquidités des banques centrales : bien entamé aux États-Unis (baisse des taux, vente d’actifs au bilan de la Fed), ce démantèlement des politiques d’assouplissement quantitatif doit commencer en Europe et, en 2019 pour la première fois pour l’ensemble de l’économie mondiale, les vraies règles du jeu seront en place avec la fin des biais créés par les banquiers centraux. La douce morphine qui a stimulé les investisseurs des années durant et multiplié les comportements spéculatifs est progressivement retirée du système : force est de constater l’impact de ce retrait sur les marchés immobiliers et actions américains avec des esquisses de mini krachs.

Par ailleurs, il y avait aussi lieu de s’interroger en ce mois de décembre sur certaines impérities de la politique économique de l’administration américaine : on citera les sempiternelles craintes sur la politique protectionniste (dont les premiers effets concrets se sont fait sentir pour plusieurs industries exportatrices) mais surtout les externalités négatives de la baisse des impôts (creusement des déficits avec un papier obligataire américain qui attire de moins en moins), le chaos politique après les midterms et les menaces de shutdown ; enfin et surtout la tension qui s’installe entre Donald Trump, vent debout contre les hausses de taux d’intérêt, et son banquier central (soutenu par les « réalistes » de l’administration Trump comme Mnuchin) Jérôme Powell en pleine normalisation de sa politique monétaire.

Les marchés financiers ont largement intégré une correction de l’économie américaine en 2019-2020, et seule une crise financière, en sus ou conséquence de ce ralentissement conjoncturel, pourrait les surprendre. On notera que la Fed et les autorités politiques, du fait de la normalisation de la politique monétaire en cours, auraient encore quelques munitions pour éviter toute crise généralisée. Cela semble être moins le cas en Europe et en France ; d’une part, la France ne contrôle plus sa politique monétaire et de change aux mains de Bruxelles et devrait engager un bras de fer avec l’Allemagne en cas de ralentissement européen ; par ailleurs, nos prévisions de croissance demeurent irréalistes et ne prennent pas en compte les risques pour l’économie mondiale mentionnés auparavant.

On se souviendra que début 2018, la plupart des organismes français prédisaient une croissance de 1,9%. Le dernier chiffre de prévision a dû se rapprocher de 1,6 ou 1,7% mais il est probable que la statistique officielle ne dépassera pas 1,5%. Ce ralentissement état acté dès la mi-2018 et n’est que marginalement impacté par la crise des Gilets Jaunes par exemple. Les conseillers d’Emmanuel Macron envisageaient encore début 2018 une croissance de 2% en 2019 ; or quand on reprend la tendance de fin d’année, un ralentissement quasi généralisé qui se confirme, l’absence de stimulus interne (les mesures récentes en faveur du pouvoir d’achat seront compensées par le prélèvement à la source), la fin du stimulus monétaire par la banque centrale européenne, la convergence de ces éléments plaident pour un objectif modeste en 2019, plus près de 1%, et par conséquent aucune amélioration sur le front du chômage.

C’est bien un scénario binaire que les autorités françaises devraient avoir en tête : ne jamais oublier que le pire est malheureusement toujours possible (une déflagration financière après dix ans de spéculation débridée et de bulles d’actifs couplée à une contraction du PIB comme en 2008), mais que même en son absence, le scénario normal est celui d’un ralentissement progressif de l’économie mondiale en 2019-2020 similaire à celui du début des années 1990 : dans ce contexte, les marges de manœuvre seront très réduites et il faudra attendre quelques années avant de lancer d’ambitieuses réformes structurelles. « La prévoyance, donnant comme un avant-gout du succès, prépare mieux à l’action », disait déjà Louis Auguste Martin.